來自| Delphi Digital，編譯| PANews

上週，算法穩定幣UST遭遇死亡螺旋，市值蒸發了近400億美元，目前尚不清楚這場災難是由大型參與者協調攻擊、還是傳統“金融擠兌”造成。坦率地說，就是是什麼方式導致UST崩盤已無關緊要，有一點已經非常明確了，即：UST的崩潰是繼Mt Gox之後加密貨幣行業最具災難性的一次大事件。

Delphi Digital的核心使命一直是更好、更快地推動加密行業發展，但UST事件已經對Delphi Digital產生了令人沮喪的影響，具有諷刺意味的是，過去所相信的東西似乎也翻轉了，這撕裂了Delphi Digital的本質以及所代表的東西。

Delphi Digital錯誤地估計了“死亡螺旋”事件發生的風險，雖然也付出了一些努力，但也會坦然接受最終結果——任何批評都是公平的。在這篇文章中，Delphi Digital將公開透明地公佈旗下各個部門參與Terra的情況，並且會進一步解釋我們的投資理論和存在的問題，以及從中該吸取哪些經驗教訓。

Delphi Digital與Terra的合作

“Delphi Digital”本質上是一個合作協會，其中包括了多個獨立擁有和經營的實體，共享“Delphi”品牌和股東、資源、人員及價值觀，“Delphi Ventures”實體、“Delphi Research”實體和“ Delphi Labs”實體均在“Delphi Digital”品牌下合作。

上述這些實體參與Terra生態的程度各有不同，下面將做詳細解釋：

1、Delphi Ventures

Delphi Ventures Master Fund於2021年第一季度在二級市場上購買了少量LUNA（約佔資產淨值的0.5%），目前這些投資處於未實現的巨額虧損中，但是對Delphi Ventures的整體影響並不大。即使以LUNA年內最高價格計算，LUNA和其他Terra資產也僅占到Delphi Ventures資產淨值的13%左右。在交易數量基礎上，Delphi Ventures的交易總量中只有不到5%與Terra生態系統相關的公司或協議有關聯，主要的一筆交易是：Delphi Ventures 參與了LFG於2022年2月的融資交易並投資了1000萬美元，根據目前的LUNA價格，這筆投資已經完全損失了（Delphi Ventures在此次UST崩盤期間中沒有出售任何LUNA）。

2、Delphi Research

首先要說一下免責聲明，Delphi Research發布報告的核心目標是將團隊的學習成果開源，並讓人們深入了解加密協議的工作原理、以及它們在加密貨幣領域中所扮演的角色。在Delphi Research發布的每篇文章頂部都會明確指出，這些報告僅供參考。

Delphi Research於2021年2月首次發布Terra報告，之後發布了六份Terra報告，而這只是在該時間段內研究成果的一小部分，僅在2022年4月，Delphi Research就發布了30篇文章（其中還不包括免費的每日通訊），但每份報告頂部都披露了Delphi Ventures的立場以及Delphi Labs在適用時參與生態系統的情況。此外，許多報告都有關注潛在的UST脫鉤風險。 Delphi Research不會刪除或編輯任何Terra報告，而是將所有報告公開，以便任何人都可以回去閱讀相關分析並做出自己的判斷。相關報告鏈接按照發布的順序分享如下：

● 2021年Terra及其生態系統報告

Mirror vs Synthetix? How About Terra (02/03/2021)

Stablecoin Growth Propels LUNA Forward (03/04/2021)

Anchoring The Market to a New Reference Rate (3/16/2021)

Anchor Runs A Surplus After Adding bETH (08/24/2021)

Mapping The Moon: An Overview of Terra's Ecosystem (12/22/2021)

● 2022年Terra及其生態系統報告

Valuing Layer 1s – Memes, Money, or More? (04/26/2022)

需要注意的是，Delphi Research 沒有也永遠不會接受付費發表研究報告。從財務角度來看，研究實體的資產負債表不受此事件的影響，除了通過Suberra訂閱業務收到的價值約20,000 美元UST付款之外沒有任何其他收入，同時Delphi Research也沒有出售任何UST。

3、Delphi Labs

事實上，Delphi Digital旗下軟件研發公司Delphi Labs與Terra存在很多聯繫。

Delphi Labs決定在Terra區塊鏈上進行構建，因為Terra是一個相對可擴展和可互操作的區塊鏈，如果UST——這個去中心化貨幣能在L1上實現集成並專注於現實世界的採用，那麼很可能會獲得成功。 2021年第一季度，當我們第一次開始研究Terra生態系統的時候，Terra區塊鏈發展速度很快，而且在Cosmos生態系統中佔據了一個非常獨特的位置，但與像Solana這樣產品相比，Terra吸引的建設者要少得多。彼時，UST的供應量還不到10億枚。

Labs 花費了一年多的研發時間，為在Terra 上建立Astroport 和火星協議的合資企業做出了貢獻。 Delphi Labs 從未出售過它持有的任何代幣，也沒有通過出售代幣賺錢。 Delphi Labs 的主要資金來自Delphi Labs 個人股東提供的內部資本，除了無附加條件的30,000枚LUNA（當時約為25 萬美元）和來自TFL 的466,666 枚UST 贈款用於火星協議的工作。

Delphi Labs 團隊取得了一些成果，幫助Delphi Labs 團隊構建了協議，對此也倍感自豪。實際上，在過去的一年裡，Delphi Labs團隊也為加密行業裡的許多創新做出了貢獻，包括：

● Lockdrop & LBA：一種創新代幣啟動機制，目前已被許多跨鏈協議使用。

● C2C 借貸：圍繞智能合約到智能合約借貸創建一個透明、量化的風險框架，從而產生第一個利用Mars信用額度的第三方協議。

● 開源品牌：Astroport和Mars品牌都是在知識共享許可下開源的，允許任何人使用、編輯或複製品牌。

●透明度：Astroport和Mars採用了極其透明的方法，早期建設者的代幣分配情況均會公開披露，包括數量、條款和投票權等。所有法律文件，包括代幣授予協議和多重簽名協議，都在各自項目的github上開源，其中也包括了有關強制參與DAO和獨立投票的獨特條款。其中還有大量免責聲明和披露，概述了用戶面臨的所有可能風險，當然包括UST脫鉤的風險。

● 許多其他開源研究貢獻，例如基於控制理論的動態利率模型、TWAP預言機的攻擊成本、在穩定交換池上設置AMP參數的框架，等等。

總的來說，Delphi Labs有資格為極端條件下的表現感到自豪。比如說，Astroport智能合約系統和Astroport運行前端承受了令人難以置信的負載，為Terra鏈上AMM Terraswap提供了巨大支持，Terraswap也成為了市場崩盤期間人們退出Terra頭寸的唯一途徑。

至於未來，由於在Terra上的投資失敗，Delphi Labs希望取教訓，並在努力的方向上做出正確選擇。目前，Delphi Labs已經組建了一個跨部門團隊並將投入大量時間研究如何做出正確的長期決策。同時，Delphi Labs將公開相關記錄，以便與社區分享我們的旅程和經驗，同時進行一些事後分析，回顧與Terra相關的歷史、投資理論和思考過程，繼而找到哪些地方存在問題。

Terra崩盤的事後思考

Delphi Digital從2021年初開始研究Terra，起初認為Mirror Protocol協議很有趣，繼而激發了研究底層網絡Terra的好奇心。 Terra生態包含了算法穩定幣、原生Token集成、以及L1經濟模式，由於這是一個相對可擴展和可互操作的區塊鏈，因此有助於推動現實世界的採用。

一開始，Terra通過CHAI建立了穩定幣需求，CHAI是韓國國內的一個支付網絡，當時年交易量高達15億美元，擁有超過250萬用戶。 2021年底，Terra增加了對CosmWasm智能合約的支持，允許第三方構建以UST/LUNA穩定幣為中心的應用程序，第一個應用程序就是Mirror，該應用程序讓用戶接觸到合成資產並迅速獲得市場吸引力。 Terra生態系統構建了一個基於去中心化穩定幣的現實世界用例，這與Delphi Digital的承諾是一致的。

緊接著，Terra生態系統得到了迅猛發展，社區力量日益擴大。對於Delphi Digital而言，社區元素是我們非常看重的一項指標，因為任何協議都不能簡單地通過激勵來創造價值。與此同時，Terra生態也存在一些問題，即缺乏建設者和關鍵金融功能（比如信貸和兌換），Delphi Digital其實也意識到了這個問題，並決定通過Delphi Labs來幫助他們解決問題。

如果這些金融功能得到進一步完善，那麼更多新產品就能建設起來，也能為UST提供額外的實用形式，UST供應量也會隨著效用的增加而擴大。

Terra崩盤的核心問題：Anchor

Anchor於2021年3月推出，其想法是使用權益證明資產作為抵押品，為儲戶提供穩定的收益。這個想法即能使個體用戶有效保護權益證明網絡，同時還可以讓他們獲得更高的借貸利率收益。

Anchor推出的時候正值“DeFi熱潮”，當時許多DeFi協議年化收益率可以達到3位數，因此Anchor給出的20%收益率算是比較合理的。需要注意的是，當Anchor儲備處於赤字狀態時，該協議將分配ANC 以激勵額外的質押資產存款。

但問題是，“收益耕作”時代過去了，如今許多DeFi協議年化收益率都被壓縮，而Anchor的收益率依然還是20%。結果，存放在Anchor中的UST數量不斷增長，繼而導致儲備赤字越來越大。為了解決這個問題，Anchor放棄了最初的再平衡機制，結果引發穩定幣算法錯誤。在加密市場繁榮時期，使用不可持續的激勵措施可能不會有太大問題，但在經濟衰退時期則會帶來不可估量的損失，再加上“金融擠兌”造成的多米諾骨牌效應摧毀了市場信心，最終讓Terra陷入死亡螺旋。

Delphi Digital最初認為LFG和BTC儲備可以緩解這些問題，通過將超額的UST需求轉化為外生儲備，至少可以鞏固錨定匯率。一方面，降低Anchor的年化收益率，另一方面創建部分外生抵押品，這兩個舉措應該可以大大降低Terra的系統性風險。不可否認，從長遠來看，外部抵押是必要的，但不幸的是，與UST過高的供應量相比，抵押品的增長速度不夠快，再加上BTC儲備價值暴跌，最終造成了難以挽回的結果。

展望未來

Delphi Digital最初非常相信Terra 生態系統，也在上面投入了很多，但最後並沒有像預期的那樣，大量金錢和時間被耗盡。幸運的是，Delphi Digital沒有外部資金，因此不會讓他人資金面臨風險。雖然預先了解算法穩定幣模型的風險並力求在整個過程中保持透明，但Delphi Digital還是低估了風險和Terra算法穩定幣的設計缺陷——我們錯了。

Delphi Digital一直在努力推動加密行業發展，也在盡力為加密貨幣和世界留下積極的影響，但UST事件讓我們感到挫敗和心碎。但是，Delphi Digital不會停下腳步，行動勝於雄辯，讓我們用行動說話。