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文/ANTOINE GARA
“野蠻人”亨利·克拉維斯和喬治·羅伯茨是80年代屠軍焚城式槓桿收購的代表人物。如今，KKR 等機構已經對私募股權投入萬億資金，只能從“破”轉為“建”，除此以外別無選擇。
KKR集團聯合創始人亨利·克拉維斯和喬治·羅伯茨。 
KKR集團聯合創始人亨利·克拉維斯（ Henry Kravis ）和喬治·羅伯茨（ George Roberts ），兩人身家均超過10億美元，其公司KKR&Co.,是資產2,000億美元的私募股權巨頭。
開始轉型
現年75歲的克拉維斯坐在俯瞰紐約中央公園的私人會議室裡說：“你不能收購一個公司然後砍掉一切成本，這種商業模式不可持續。要是你不重新投入資金，開發新產品、設立新工廠、進入新地區、開發新的商業模式，最終還是死路一條。” 克拉維斯多年的伙伴， 75歲的羅伯茨又補充道：“有股東和管理層關心的公司就是能夠脫穎而出的公司。 ”
研讀金融史的學生現在可以把跌下的眼鏡再扶起來了。毫無疑問， KKR在70-80年代將槓桿收購發揚光大，成為了華爾街征服美國企業的代名詞。在暢銷書《門口的野蠻人》（ Barbarians at the Gate ）中記載其以250億美元收購RJR Nabisco的事蹟之後， KKR就一直被稱為“野蠻人”。在它併吞RJR以及Wometco Enterprises和Beatrice Foods等昔日的企業巨頭時，由於過度使用債務且規避稅務，遭到了議會責問。
30年之後，克拉維斯和羅伯茨促使KKR進行了根本轉型，這一轉型堪稱典範。 KKR不再是俱樂部式的合夥企業，現如今它是一家公開上市的公司，一半的投資和主要的交易人員都在海外，最有增長潛力的業務位於亞洲。
克拉維斯和羅伯茨也不會像追債似地折磨收購公司的管理層，他們現在自己就是管理層，是全球114家公司的最終負責人，這些企業的年銷售額達1,230億美元，僱傭員工總數為753,000人。在這個續篇中，是對沖基金扮演了那個秘密行事、不講道德的金融工程師。 KKR及其競爭對手如黑石和Apollo Global已經進入了“公共股權”（ public equity ）時代， PE現在成為了正面人物。
KKR的轉型事出必然。僅在過去的5年內，就有3.7萬億美元湧入私募股權基金。 KKR如今的運營規模已是它收購RJR時不可比擬的。該公司下一個美國收購基金有望高達200億美元，亞洲基金可達150億美元，而歐洲基金則可達50億美元。 Apollo和黑石的基金則超過200億美元。收取費用隨著資產的擴大一起膨脹， KKR 2018年的費用為18億美元、黑石則為31億美元。不過如何跑贏標普500指數，並且證明此等收費有合理之處？
回答這個問題關乎這些機構的生存。 KKR最早5個收購基金從1976年到1986年帶來了4至17倍的本金回報。從2002年起沒有一個KKR收購基金可以取得2.4倍以上的本金回報。俄勒岡州財政基金（ Oregon State Treasury ）首席投資官John Skjervem說：“我們不應該自欺欺人。現在想要高回報越來越難了。” 該機構管理資產達1,000億美元，從1981年起對KKR投資。
暢銷書《門口的野蠻人》（Barbarians at the Gate）封面。 
“野蠻人”明星雙人組
就像多數明星雙人組一樣，克拉維斯和羅伯茨是一對充滿差異的典型組合。他們是表兄弟， 70年來是彼此最好的朋友，兩人的父親都從石油發家，他們則一起就讀於加州克萊蒙特·麥肯納學院（ Claremont McKenna ）。
克拉維斯和羅伯茨從同一位導師那裡學習“做交易”的藝術—— KKR的第三位聯合創始人杰羅姆·科爾伯格（ Jerome Kohlberg ），是43年的商業夥伴，向來共事和睦。克拉維斯說：“我們總想著像實業家那樣投資、行動、考慮問題。不要在我們收購公司的時候恭喜我們，任何一個傻瓜都可以收購公司。”
羅伯茨是二人組中率先提出進軍收購業的人。作為克萊蒙特（當時為男子學校）的大三學生，羅伯茨在紐約的貝爾斯登公司實習，從事保險公司業務。雄心勃勃的他早上會梳理監管文件，下午則找額外的工作幹，這引起了科爾伯格的注意；科爾伯格是公司金融部門的總監，正是“自舉收購”（ bootstrapped acquisitions ）的先鋒人士（該收購方式因為高槓桿而得名）。在60年代，美國企業界處處是ITT的哈羅德·吉寧（ Harold Geneen ）等雄心勃勃的商人建立的企業集團。科爾伯格則利用全新的融資技巧反其道而行之，幫助慧眼識珠的部門經理收購那些過分擴張的母公司不再青睞的業務。
克拉維斯在塔爾薩（ Tulsa ）長大，他的第一份工作是在紐約的封閉式基金Madison Fund ，基金對一家叫Katy Industries鐵路運營商進行控股，藉其稅務損失進行收購。他一邊在哥倫比亞大學攻讀MBA ，一邊在美國東南部遊歷，尋找值得收購的石油服務公司。羅伯茨在貝爾斯登一步步升職的時候，他推薦克拉維斯看一看科爾伯格的收購創意。
1969年，三人聚首這家投資銀行，管理一個小組。克拉維斯待在紐約，羅伯茨搬去了加利福尼亞。在成功完成了多單交易後，他們於1976年成立了自己的公司。那時正是邁克爾·米爾肯（ Michael Milken ）和德崇證券（ Drexel Burnham Lambert ）等垃圾債券玩家大行其道的時候。克拉維斯和羅伯茨把大公司整家買下： 1986年他們收購Beatrice 和Safeway ，一年之後又買下Owens-Illinois ；在80年代債務狂潮的頂峰買下了Duracell 、 Stop & Shop和RJR 。科爾伯格面對激進的收購模式有些猶豫，並在1987年退出。克拉維斯和羅伯茨（尤其是前者）則在《門口的野蠻人》出版之後成為了收購時代的代名詞。
令人驚訝的是， KKR的轉型始於2008年金融危機之前一場最糟糕的交易，交易對像是得克薩斯的發電商TXU 。由於TXU在煤礦上的擴張計劃，這場在2007年2月簽訂的450億美元收購案從一開始就有爭議。在KKR與合作方達成協議後，他們聯繫了曾經讓麥當勞停止使用聚苯乙烯容器的美國環保協會（ Environmental Defense Fund ）。克拉維斯與羅伯茨對環境效益和利潤的聯繫饒有興趣。
完成TXU交易的一年之內， KKR與前述非盈利組織結成了“綠色投資組合” 合作夥伴關係。該合作頗具開拓意義， KKR密切追踪其公司的廢物情況、溫室氣體排放、耗水和有毒材料的使用。 5年之內，在環保方面的努力為其投資組合內的公司節省近10億美元。其中最出名的是零售商Dollar General的案例，也是在那個危機時代裡最成功的收購案之一，讓KKR取得了4.5倍的本金回報。克拉維斯說，“ 20年前，我自己還並不是很相信ESG （ 環境、社會與公司治理）。我覺得最重要的是你是否為公司賺大錢，讓所有的利益相關者獲益。我現在改主意了。” 幫助其投資組合公司變成了KKR的首要目標。為了達成這個目標， KKR擴大了其內部的諮詢團隊KKR Capstone ，目前有66名諮詢師為投資組合公司的發展計劃、收購和開支節省提供建議。為了發現風險， KKR還增設了研究全球宏觀經濟、技術變革和政治情勢變化的團隊。
為什麼一定要轉型？
在2010年，一位名叫皮特·斯塔夫羅斯（ Pete Stavros ）的芝加哥人被任命為KKR工業收購部門的主管。斯塔夫羅斯現年44歲，是一位希臘- 美國混血的建築工人的兒子。他相信，如果把股權分給生產線上的工人、卡車司機和其他非管理層職員，公司的生產力和盈利能力會得到提高。在哈佛商學院，斯塔夫羅斯的論文主題就是員工持股的好處。他把這一理念帶到了KKR ，在他的團隊目前完成的8筆交易中給予了上萬名工人數億美元的股份。
對沖基金ValueAct Capital是KKR的最大外來股東。該機構首席投資官梅森·莫菲特（ Mason Morfit ）說，“顧客們願意投資的是那些他們認為正在為世界做好事的公司，而不是那些正在破壞機構或者傷害員工的公司。”
KKR的轉型不僅僅在於做好事，還在於費用，現如今費用的規模讓曾經RJR Nabisco 3.9億美元的交易費看起來沒什麼稀奇的了。
以公司向信貸業務進軍為例，這一舉措為其填補上了一個巨大的能力缺陷。 15年前， KKR仍是一個維度單一的機構，它缺乏固定收益業務，所以無法向企業借出資金進行重組和收購。
KKR的信貸業務目前資產達660億美元。儘管去年在另類債務和CLO業務上有所損失，但KKR於2018年在信貸管理和交易收費實現了約4億美元。
開拓承銷業務則是KKR又一個賺錢的機會。克拉維斯說，“在2005與2007年間，我們向華爾街支付了近50億美元的費用，而除了被邀請參加幾場拍賣之外，我們並沒有從中得到多少回報。” 所以聯席主席斯科特·納托爾（ Scott Nuttall ）在KKR內部建立了為投資組合公司而服務的承銷業務，在2018年為204筆債務及股權發行承銷，產生了6.31億美元的費用收入。
KKR的費用收入在2018年攀升19%至18億美元，超過10億美元來自所謂的交易與監管費，這包括為投資組合公司提供管理建議所收取的費用。此外，還有1.47億美元的費用返還和6千萬美元的諮詢費。
目前為止， KKR最大的創新在於組織結構。幾年前在一次飛回加利福尼亞的航程上，羅伯茨做了一個計算，揭示了很多問題：如果KKR 能夠永久地保有它的投資，那麼它可以擁有比伯克希爾哈撒韋更高的市值。為此， KKR於2006年成為了美國首個借力公開股票市場的大型收購公司，它在阿姆斯特丹募集了50億美元的永久資本對自己的交易進行投資。公募工具KKR Private Equity Investors的股價在金融危機時期從25美元暴跌至2美元的時候，克拉維斯和羅伯茨知道他們很多交易的價值（比如Dollar General和Hospital Corporation of America ）都被低估，就是在拿美元換美分。於是，各位合夥人下了一步妙棋，把KKR的核心業務併入KKR Private Equity Investors ，並把這一新實體送到紐交所上市。資產價格回暖之後， KKR的永久資本升至140億美元，為它募資進入基礎設施建設、房地產、醫療及科技等新板塊埋下了種子。
創始人團隊中喬治·羅伯茨是率先提出進軍收購業的人。 
去年， KKR的改革策略以其從合夥制企業轉型為公司製而告終，為它的公眾股東消除了繁瑣的K-1稅務歸檔之擾。此前，公司將分紅固定在稅後收入的較低百分比（目前為13% ）。兩次改革確保了公司可以比其競爭者留存更高的利潤。這一改變也可能讓更多的機構投資者覺得其股票更加誘人。克拉維斯說：“我們想要獲得複合增長能力。你想想沃倫·巴菲特，他一分錢的股息都沒付過，然後你再看他累積了多少資本，現在伯克希爾哈撒韋價值幾何，這真的了不起。我們也能做到。” 如今， KKR的賬面上放著107億美元投資，令克拉維斯更加充滿信心。
未來會怎樣？
在那些老牌私募股權巨頭里， KKR最先正式公佈繼任者，任命46歲的斯科特·納托爾（ Scott Nuttall ）和47歲的約瑟夫·貝（ Joseph Bae ）為聯席總裁，在2017年給了每個人1.21億美元的股票獎勵。約瑟夫·貝則管理公司核心的全球收購業務，包括在亞洲市場、地產業和基礎設施建設領域的大規模擴張。公司的亞洲業務目前已擁有8個辦事處和200億美元的資產。羅伯茨說：“我們的業務和在世界各地的運作模式都十分複雜，需要兩個人。”
贈予約瑟夫·貝和納托爾的豐厚股票已在公司內部導致不滿。畢竟， KKR已大幅減少了對職員的股票酬勞，這可能是減少股份攤薄與增強股價的做法。就像其他的私募公司一樣， KKR的股票表現平平。在過去的五年，它的平均年回報率低於S&P 50012%的年回報率。當然，困難之處在於，當KKR以企業的身份擴大時依然保有自己的創業基因。
80年代的多數時間裡，一間董事會會議室就可以裝下KKR所有的交易人員。克拉維斯說: “想想這間公司曾經的樣子，基本上就是從三個人和一間雞窩大的辦公室起步的，那三個傢伙就是傑瑞、喬治和我。” 到1996年KKR的繼任者納托爾和貝加入的時候， KKR大概僱用了20幾位投資人。而現在交易人員共有447人， 1,300個員工中還有三分之二的職員不做投資而是從事像後端、稅務和法務這樣的工作。
隨著公司經歷發展壯大中的陣痛，有數名重要員工離職：近期兩位亞洲市場的頂級投資人David Liu和朱利安·沃爾哈特（ Julian Wolhardt ）退出KKR ，而其前美國收購業務總監亞歷山大·納瓦布（ Alexander Navab ）也退出了公司。如今，他們已經各自在別處募集幾十億美元的基金。
儘管KKR內部發生了這些變化，克拉維斯和羅伯茨並沒有一點要放慢腳步的跡象，而且他們對亞洲的前景尤為興奮。在韓國出生的貝和新西蘭出生的納托爾的領導下， KKR正在亞洲建立全新的業務。
野蠻人進化史
1951
羅伯茨出生於休斯頓，此刻正上小學。他拜訪了塔爾薩的表兄弟克拉維斯。二人打了一架，克拉維斯被縫了23 針。
1962-1967
二人在克萊蒙特·麥肯納學院就讀。夏天，二人住在一起，克拉維斯在高盛工作，羅伯茨在貝爾斯登工作。
1966
羅伯茨在貝爾斯登找到一份工作，克拉維斯一年後畢業，加入紐約麥迪遜基金。該基金是Katy Industries 最大的股東，克拉維斯在該基金從事收購安排工作。
1969
二人同在貝爾斯登共事，為科爾伯格效力。三人完成了一系列“自舉式收購”。該收購大幅借貸，以支持管理層領導的調整。
1976
貝爾斯登老闆、傳奇人物路易斯拒絕支持一項新的項目建議。於是，三人離職，共拿出12 萬美元積蓄成立KKR。
1978
《 福布斯》在封面故事中介紹了KKR，講述了一種利潤很高的新型交易方式。文章題目為：“您是否真的想掙大錢？”KKR合夥機構共有3,000萬美元資本。
1987
科爾伯格不得不離開公司。 1年後，KKR對RJR Nabisco發起了敵意收購，造就華爾街貪婪時代的巔峰。
1989
羅伯茨和克拉維斯當時已經成為了人們眼中的壞人――《門口的野蠻人》。二人在華盛頓過堂。
1993 
菲利普· 莫里斯公司大幅削減香煙價格，債台高築的RJR股價下跌。 《福布斯》的封面上，一位服務員用金盤子端著克拉維斯的頭顱。
1997
羅伯茨創建羅伯茨企業發展基金（Roberts Enterprise Development Fund）， 支持了超過175家社會企業，開創了慈善創業的先河。
2000-2006
KKR推出了重要的收費業務，如從事諮詢的KKR Capstone。後來，該公司進軍信用和承銷業務。
2006
公開募集50億美元，使用176億美元收購基金收購Alliance Boots、Dollar General、TXU。
2010
KKR在紐交所上市並且接納了綠色投資的理念。該公司還支持了藍領員工持股計劃。克拉維斯對哥倫比亞大學商學院捐資1億美元。
2017-2018
克拉維斯和羅伯茨任命了接班人，對KKR進行公司製轉型，開始大舉進軍亞洲。
2019
KKR的全球版圖涵蓋114家公司，銷售額1,230億美元，員工75.3萬人。 KKR 資產接近2,000 億美元，有580億美元的資金彈藥。
