撰文：Sam Kessler

翻譯：白話區塊鏈

僅在過去一個月內，數十億美元湧入了新的基於以太坊的流動性重新抵押項目，如Ether.Fi 和Puffer。這些新興平台正競相取代Lido 的抵押ETH（stETH）Token，成為去中心化金融（DeFi）交易者的首選資產。

整個趨勢的核心是一個名為EigenLayer 的新協議的發展，該協議於去年6 月首次推出了一種全新的「重新抵押」系統。該平台正在建立一種解決方案，讓區塊鏈應用和網路借用以太坊的安全系統，並且在本月的24 小時內吸引了超過10 億美元的新存款。現在，總金額超過70 億美元，根據DefiLllama 的數據，這意味著該平台單獨累積了超過1.5％的流通以太幣（ETH）。

重新抵押提供了一種使用從以太坊的權益證明網路借用的安全性來保護區塊鏈協議和網路的方式。在EigenLayer 中的ETH 存款可以「重新抵押」到其他協議中，這意味著它們不必建立自己的權益證明網絡。

投資者紛紛湧入EigenLayer，因為它承諾比傳統的ETH 抵押更高的利息。然而，該平台的最近增長主要歸功於一群第三方——“流動性重新抵押協議”，如Ether.Fi，Puffer 和Swell，它們聲稱可以代表用戶簡化重新抵押過程。

這些流動性重新抵押平台充當用戶和EigenLayer 之間的中間人：這些平台將用戶的存款「重新抵押」到EigenLayer，並交付相應的新生成的LRT 作為交換，以便用戶即使在其存款被用於重新抵押時也可以繼續交易。

LRT 代表用戶在EigenLayer 的存款，這意味著它們可以累積抵押利息，並可以兌換回其基本價值。 LRT 也可以在DeFi 中使用，這意味著人們可以藉代並交換LRT 以獲得更大的回報。

除了LRT 的便利性，最近流動性重新抵押平台的真正吸引力在於「積分」——這種獎勵可能使用戶有資格獲得未來的Token 空投。雖然積分的貨幣價值模糊不清，但它們催生了一個全新的附加平台生態系統，例如Pendle，該平台允許用戶透過通常涉及高槓桿的交易策略來最大化積分。

這種複雜的積分系統、高收益和高風險的交易策略讓人不禁想起2021 年的情景——「收益農場」和對高回報的追逐引發了DeFi 的繁榮和衰退，而該行業至今尚未完全恢復。儘管一些專家對流動性重新抵押的風險持謹慎態度，但該技術的支持者堅稱在炒作之外存在真正的實質。

1、Staking 101

流動性重新抵押是建立在以太坊抵押行業兩年成長基礎之上的。

以太坊由超過900000 個驗證者經營，他們是全球各地的人們將ETHToken 鎖定在網路上的地址，以幫助保護鏈的安全。抵押的Token 會累積穩定的利息，但一旦它們被用於運行網絡，就無法用於其他用途，例如貸款或其他類型的投資。

這種限制促使了「流動性抵押」的崛起。像Lido 這樣的服務為用戶代表他們進行抵押，並給予他們代表其基礎存款的「流動性抵押Token」（LST）。像Lido 的抵押ETH（stETH）Token 一樣，LST 也可以像普通的抵押以太幣一樣獲得利息（目前約為3%），但它們還可以在DeFi 中使用——這意味著投資者可以藉代這些Token ，以獲取額外的收益。

在過去的幾年中，流動性抵押行業蓬勃發展。迄今為止最大的流動性抵押協議Lido 擁有超過250 億美元的存款。它的抵押ETH（stETH）Token 在網路上最大的借代協議中經常出現比普通ETH 更高的交易量。

2、從流動性質押到流動性重新抵押

現在，類似的流動性抵押趨勢正在EigenLayer 上興起，這是引入重新抵押到以太坊的備受關注的新協議。

「EigenLayer 基本上是建立了一個工具，允許其他網路利用以太坊的安全性進行引導，」Omni Labs 的執行長奧斯汀金解釋道，他正在建立一個由重新抵押驅動的橋接協議。

投資者已經轉向EigenLayer，在他們的ETH 上獲得額外的獎勵：一方面是為了保護以太坊而獲得的利息，另一方面是為了保護使用EigenLayer 借用以太坊安全性的所謂AVS（主動驗證服務）而獲得的重新抵押利息。

根據EigenLayer 的說法，這些AVS 最終將包括Celo，這是一個正在轉變為基於以太坊的第二層網路的第一層區塊鏈；EigenDA，EigenLayer 自己的數據可用性服務；以及Omni，它正在建立橋接基礎設施，幫助不同的區塊鏈網路相互通訊。

但該系統也有缺點，其中一個關鍵問題是透過EigenLayer 重新抵押的Token 在存款後無法在DeFi 中使用。對於希望最大化回報的投資者來說，這種鎖定機制是一個主要的不利因素。

於是，流動性重新抵押應運而生，本質上就是為EigenLayer 而設計的流動性抵押。

流動性重新抵押協議接受存款（例如stETH），透過EigenLayer 重新抵押，然後發放「流動性重新抵押Token”，如pufETH、eETH 和rswETH，可在DeFi 中使用以獲得額外的積分和其他獎勵。

相關人員解釋說：「基本上就是抵押ETH 的價值主張，你可以獲得抵押ETH 的收益，而無需費心設置驗證者節點。不僅如此，還能獲得這些AVS 網路帶來的任何獎勵的補償。」

3.激勵性遊戲

Puffer 的pufETH、Ether.Fi 的eETH、Swell 的rswETH 以及其他流動性重新抵押Token（LRTs）正在與Lido 的stETH 競爭，成為DeFi 中的下一個重要資產。為了做到這一點，它們已經轉向了DeFi 中當前的激勵模型：積分。

儘管EigenLayer 已經接受了數十億的存款，但它的AVS 尚未啟動，這意味著存款人並未收到存款的利息。目前，將Token 存入EigenLayer 的主要誘因是重新抵押積分，這是一個模糊定義的計數，投資者希望透過這些積分能夠獲得未來確認的EigenLayer 空投。

Puffer Finance 的執行長阿米爾·福魯扎尼上個月在接受CoinDesk 採訪時指出：「EigenLayer 尚未啟動，它沒有任何重新抵押。」「他們現在唯一的激勵就是積分，基本上是對這些積分未來價值的猜測。」主要的流動性重新抵押協議（包括Puffer）已經開始提供自己的積分，作為早期投資者的額外激勵。

圍繞積分交換也出現了新的服務，推廣了涉及反复抵押同一Token 的高風險交易策略- 以更高的未來回報為代價，增加對協議的敞口。

其中一個協議是Pendle，它將流動性重新抵押Token 分成兩個獨立的Token- 收益Token 和本金Token- 以解鎖槓桿交易。 Pendle 的一種產品接受Ether.Fi 的eETHToken 的存款，並根據該網站的廣告，可以獲得45 倍的Ether.Fi 積分和15 倍的EigenLayer 積分。

雖然積分仍然高度投機，但它們似乎對流動性重新抵押存款產生了積極影響。根據DeFiLlama 的數據，現在市場領導者Ether.Fi 有12 億美元的存款，是一個月前的五倍。 Puffer Finance 以9.7 億美元的存款緊隨其後，僅在過去三週內就增加了10 倍。

4.懲罰風險

隨著流動性重新抵押存款的激增，這種趨勢的風險也在增加。

一方面，與EigenLayer 相關的一般風險是在將資金投入到一套由層層協議構成的複雜系統中時所帶來的：隨著相互連接的AVS 網路的複雜性增加，錯誤將不可避免地變得更加可能。

這些錯誤的最大風險將是“懲罰”，即由於違反網路規則或使用有缺陷的軟體連接到網路而導致抵押人受到經濟處罰。流動性重新抵押協議在其行銷中經常提到「防懲罰」功能，但在AVS 開始運作之前，這些承諾將無法在實際中得到驗證。

在EigenLayer 重新抵押的背景下，懲罰發生在AVS 層面：每個AVS 都將設定自己的懲罰規則，而流動性重新抵押提供者將能夠選擇他們想要為用戶驗證的AVS 協議。如果流動性重新抵押平台選擇驗證具有惡意（或有缺陷）懲罰參數的網絡，那麼就會使用戶面臨存款被削減的風險。

「我們將在更廣泛的重新抵押生態系統中建立類似的聲譽系統」，關鍵管理服務公司Cubist 的首席執行官Riad Wahby 在接受CoinDesk 採訪時預測道。 「如果我要將資金投入到一個運營商中，我很可能會選擇一個在風險和回報之間給我正確平衡的運營商。」

5.投機風險

流動性重新抵押最明顯的風險是，儘管有數十億美元的存款，但目前這種做法非常投機。

AVS 可能無法向存款人提供他們期望的利息回報，這可能會導致投資者離開系統，尋找更有利可圖的投注機會。在所有關於積分的激動中，也有一些可能性，即伴隨的空投可能會失敗或永遠不會發生，使積分和建立在其上的新市場幾乎毫無價值。

這種結果的風險被放大的原因在於，積分通常不是在區塊鏈上發行的，而是由發行者直接追蹤。這意味著很難知道特定類型的積分有多少在流通，使得難以確定它們的價值。

流動性重新抵押積分的投機吸引力讓人聯想到收益農場的日子。在2021-2022 年，當DeFi 產業達到鼎盛時期時，資金紛紛湧入像Olympus 和Terra 這樣的項目，它們承諾向用戶提供市場領先的收益，以換取對其複雜系統的信任。批評者指責這些項目創造了毫無價值的Token，並肆意印製它們，以人為地支撐收益數字，而在這些平台崩潰後，這些批評最終被證明是正確的。

無論表面上的相似之處如何，EigenLayer 以一種yield farming 最糟糕的行為者從未做到的方式進入了以太坊開發者的思維，而且流動性重新抵押的支持者表示，它有潛力支持應用程序和基礎設施的發展，超越了狹窄的積分和遊戲化的投機領域。