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編者按：這是一篇很深度的文章，作者談到了Brainard提前透露這些信息可能是一種溝通策略，如果紀要當中有很多超預期的縮表信息且不預先做心理建設那麼很容易重演今年1月公佈12月紀要時的鷹派恐慌。

朱塵Mikko深度分析美聯儲緊縮這件事。值得每個投資者抽出空靜下心坐下來慢慢閱讀這篇文章，希望這篇文章能給你投資路上提供一點微小的幫助。

作者：朱塵Mikko（智堡）

原文標題： Mikko的札記：Brainard深化聯儲緊縮敘事

免責聲明：以下內容僅代表作者觀點，不代表智堡的立場和觀點。

在昨天，美聯儲副主席（理事）Brainard發表講話，從她的措辭來看，美聯儲已經做好了將貨幣政策緊縮敘事深化的準備。由於演講原文內容較為枯燥，今天的札記就給大家簡要轉述一下Brainard對未來美聯儲貨幣政策路徑的表態。

媒體的報導一如既往的忽視了緊縮敘事深化的緣由，而是直接掏出了Brainard的終極表態——那就是更快、更劇烈的縮表，由於市場目前已經對聯儲單次加息50bp已經做了一定的心理建設（從利率定價上可以體現出來），因此強化縮表的緊迫性就成了唯一的信息賣點。

筆者認為， Brainard提前透露這些信息可能是一種溝通策略，因為本週晚些時候聯儲本來就會公佈3月的議息會議紀要，且根據鮑威爾在3月發布會上的說法，會議紀要當中本來就會公佈FOMC委員對縮表問題的細節討論信息，因此Brainard的表態只是提前劇透了一小部分其中的內容而已，這種劇透行為也確實是不錯的溝通策略——如果紀要當中有很多超預期的縮表信息且不預先做心理建設那麼很容易重演今年1月公佈12月紀要時的鷹派恐慌。

市場最關心的一段話

昨天全市場最為關心的Brainard表態原文是：

It is of paramount importance to get inflation down . Accordingly, the Committee will continue tightening monetary policy methodically through a series of interest rate increases and by starting to reduce the balance sheet at a rapid pace as soon as our May meeting . Given that the recovery has been considerably stronger and faster than in the previous cycle, I expect the balance sheet to shrink considerably more rapidly than in the previous recovery, with significantly larger caps and a much shorter period to phase in the maximum caps compared with 2017–19 . The reduction in the balance sheet will contribute to monetary policy tightening over and above the expected increases in the policy rate reflected in market pricing and the Committee's Summary of Economic Projections. I expect the combined effect of rate increases and balance sheet reduction to bring the stance of policy to a more neutral position later this year , with the full extent of additional tightening over time dependent on how the outlook for inflation and employment evolves.

其中的重點我已經加粗了。

第一，Brainard對通脹的態度變得格外不容置疑（paramount importance to get inflation down），一切都要為抗通脹讓道。

第二，Brainard明確表達了縮表的節奏會更快更劇烈，甚至還提供了一些細節，即此次聯儲設定的縮表上限參數更高，達到最高上限的速度也會更快。

請注意，聯儲縮表的方法是設定一個限額，比如單月200億，然後高於這個限額的部分才會再投資。舉例而言，假設單月到期1000億資產，聯儲再投資1000億-200億上限，上限的提高意味著聯儲資產再投資量越來越少，資產負債表規模也就越來越小，市場需要承接的資產就越來越多（流動性緊）。

第三，Brainard直言希望在今年晚些時候達到更為中性的政策立場，這等同於給快速50bp加息開了綠燈，因為一次25bp是達不到所謂“中性立場的” 。

綜合來看，Brainard已經把事情說得非常簡單明了，也沒什麼好需要再多解讀的，緊就完事兒了……

市場忽視的背景

如果你只看了Brainard對美聯儲貨幣政策的表態，那就會像媒體一樣忽視掉她做出這些表態的背景。

Brainard昨天的演講主題中只有最後一部分才轉向了貨幣政策，此前都是在討論通脹的“不均勻”影響。她甚至還搬出了兩位前聯儲主席的論調：

40年前，保羅·沃爾克指出，雙重使命並非是一個非此即彼的命題，失控的通貨膨脹“構成對經濟持續增長的最大威脅......最終衝擊到就業”。

亞瑟·伯恩斯在20世紀60年代末指出，“毫無疑問，窮人......是通貨膨脹的主要受害者。 ”

事實上，Brainard的整個演講內容是極具政治意味的。作為一位民主黨人士，她在演講中提及了很多有關通脹的“不平等”要素。

  • CPI和PCE有局限性，不能準確衡量不同收入階層所感知到的差異化的通脹。

  • 低收入家庭將77%的收入用於生活必需品，而高收入家庭用於這些類別的收入比重為31%，高出了一倍多。

  • 不同收入水平的家庭即使在相同的商品和服務品類中也可能購買明顯不同的物品。比如魚子醬和魚罐頭。

  • 低收入家庭通常找不到低價替代品，他們可能已經在廉價超市買麥片了，而中高收入要降低消費質量可以找便宜貨。

  • 低收入家庭相比於高收入家庭其消費手段更有限，後者可以打折時囤貨省錢，前者可能沒有這種能力。

  • 低收入美國人的收入中26%用於家庭食品和交通支出，而高收入美國人則為9% 。在住房上的支出佔其收入的45%，而高收入美國人則佔18% 。

顯然，Brainard在談論通脹時，通脹已經不僅僅是我們這些“室內”研究者所抽像出來的經濟問題了，她對通脹問題做出了更為實際、直觀的民生詮釋，也就是說，通脹作為聯儲“雙重使命”中的重要支柱已經進一步升級為了一大政治問題，這種政治問題是不容貨幣當局予以忽視的。

蒼天饒過誰

看起來當前整個緊縮敘事走到了第二步，後續我仍然會沿著早先確定的“敘事構建——敘事深化——敘事擴散”的路徑跟踪全球央行的貨幣政策。僅從當前我們已知的信息來看，歐洲央行和日本央行似乎也難以再容忍更高的通脹，最終讓緊縮敘事全面擴散。

而至於衰退敘事，鮑威爾的“軟著陸”論仍待檢驗。

蒼天饒過誰，3年前， Brainard曾經造了一個新詞“投機再通脹” ，呼籲提高通脹容忍度……沒想到過了3年反倒需要遏制通脹了。