作者：satbalwyn

本文共5267字，预计阅读时间13分钟

Lido作为以太坊POS生态中的重要一环，从2020年底接受第一笔ETH质押开始，超过9.3万个独立钱包地址通过Lido进行ETH质押。当前总质押量超过440万枚，占以太坊全网质押大约30%的份额。今天，我们想聊一聊Lido以太坊质押的一个关键积木： stETH/wstETH的Defi生态（以太坊主网和L2）。

为了方便阅读，在此列出行文结构：

• stETH相关代币
• stETH/wstETH购买或持有（钱包，去中心化交易所和中心化交易所）
• stETH使用
• wstETH使用
• L2上wstETH生态

stETH相关代币

Lido质押资产当前被众多Defi项目所集成，离不开几个核心乐高代币。

• stETH：Lido质押的原生质押凭证。当用户质押ETH后，会获得相同数量的stETH。stETH是一种rebasing代币，并不是标准的ERC-20。用户地址上的stETH会随着每天Lido质押奖励的更新而更新（增加）。当前铸造超过460万个stETH。
• steCRV：Curve stETH-ETH池子LP代币。当用户向该池子存入stETH或者ETH时，会得到steCRV代币作为流动性提供的凭证。
• wstETH：是stETH的封装版本。wstETH是标准的ERC-20代币。用户地址上的wstETH数量固定不变，但这并不影响用户获得质押奖励，每当Lido预言机更新质押奖励数据后，wstETH对stETH的汇率就会增加，这意味着wstETH的价值越来越高。当前合约通过锁定超过70万个stETH（大约为全流通stETH的16%），封装了超过64万个wstETH。
• B-stETH-STABLE：Balancer wstETH-WETH池子LP代币。当用户向该池子存入wstETH或者WETH 时，会得到B-stETH-STABLE代币作为流动性提供的凭证。

围绕着以上4种代币，用户可以参与到Lido的质押生态中，让自己的质押资产能产生更高的收益和更好的流动性。我们将从用户购买或持有stETH/wstETH资产和用户使用stETH/wstETH资产的角度对项目进行归类，某些项目可能会同时出现在多个类别中。

购买或持有

钱包

Lido以太坊质押协议当前已经集成了19种钱包。用户可以直接从Lido官网连接钱包质押ETH，或者从钱包本身的Dapp页面进行质押。根据钱包类型，可大致分成5种：

• 手机钱包：imToken，Argent，Trust钱包，Coinbase钱包，ZenGo，Coin98
• 网页拓展钱包：MetaMask，MyEtherWallet，Brave钱包，Ambire，Blockchain.com钱包，Exodus，Tally，XDefi
• 硬件钱包：Ledger，Trezor
• 资管平台：Zerion，Zapper，Gnosis Safe
• 钱包链接协议：WalletConnect

去中心化交易所

用户可以通过Curve或Uniswap交易获得stETH。当前Curve拥有最好的stETH流动性。但建议通过1inch流动性聚合器获得最佳的报价。用户还可以通过Loopring的Dex将ETH兑换成wstETH。

中心化交易所

以FTX为首的几家中心化交易所也上线了stETH相关的交易对，其他交易所包括Huobi，Bybit和MEXC。从Coingecko的数据来看，24小时的交易量 MEXC 最高，而FTX拥有相对较好的深度。由于 stETH是托管于交易所的地址上，每个交易所对质押奖励的发放有自己的解决方案。FTX会在每天Lido预言机更新的前后，暂停stETH交易，并对每个stETH账户的余额进行更新，用户不需要进行任何操作。MEXC则需要用户将所持有的的stETH存入“Defi 挖矿宝”中，才能获得质押收益。比较有意思的是，中心化交易所没有选择上线wstETH这种标准的ERC-20代币而是选择上线stETH这种rebasing代币。从集成的角度，wstETH集成应该更加方便，并且用户都可以无感的获得质押收益。但从流动性的角度，可能选择集成stETH会更好？

使用

Lido质押资产（stETH，wstETH）和其LP代币（steCRV，B-stETH-STABLE）具有较强的可组合性。越来越多的项目基于他们搭建产品。相比于ETH，当用户持有stETH或者wstETH时，可以每天定时获得质押奖励（当前APR为~5.5%）。当用户将stETH或者wstETH用于提供流动性或者作为抵押品进行借贷时，还是可以获得质押收益。这一特性允许用户在获得质押收益的同时，获得Defi的额外奖励，或者提高资产的利用率。还有一些Defi项目利用stETH良好的流动性和可抵押性，开发出杠杆质押产品，进一步提供用户的收益。当前stETH集成的Defi项目涵盖了多个defi赛道：Dex，借贷/CDP，收益聚合器，固收，风险分级管理，杠杆质押等。

我们先来看看Lido的stETH/wstETH在Defi项目中的分布情况。为了方便对比，我将根据wstETH对stETH的汇率，将wstETH换算成stETH。统计分布时，主要收录了DEX和借贷相关的几个主要项目，一些项目（比如跨链桥地址等）统一归类到“其他”。当前stETH的铸造量超过460万个，其中大约有超过5成的stETH参与到Defi项目中。流动性占15%，借贷占31%。FTX的持有率应该是一个亮点，居然有6.7万个stETH存放在FTX。

stETH/steCRV

流动性：Curve，Convex，Yearn，Harvest

• Curve.finance

在Defi世界里，流动性才是王道。Curve stETH-ETH池子为stETH的良好流动性提供了基础。用户往该池子中添加任何比例的stETH和ETH，都会获得相应的steCRV (池子的LP代币)。Lido每个月都有LDO预算用于激励该池子的TVL。该池子的LDO激励占每个月Lido预算的50%。该激励使得LP用户既能获得质押收益，又能获得LDO的额外奖励。该池子的高TVL保证了stETH用户可以随时以很低的折价（甚至1:1）将stETH兑换成ETH，从而实现“退出质押”（在以太坊上海升级前，全网质押的ETH处于被锁定状态，无法提款）。

今年以来，stETH对ETH的汇率也算经历了市场一波波的考验，随着合并的成功，汇率也从6月中旬最低的0.9358上涨到最近最高的1，并在0.995附近震荡。池子的TVL相比于合并时翻了一倍，到达19亿美元。而LP中stETH和ETH的比例也从70%:30%回到了比较均衡的50%:50%。

提供流动性后，所获得的steCRV代币可以帮助用户获得额外的收益。以下提供4种方式。

1. 将steCRV存入Curve Gauge。
2. 将steCRV存入Convex.finance。
3. 将steCRV存入Yearn和Harvest机枪池中。本质上，Yearn和Harvest也是将用户的steCRV代币存到Convex获取收益。但是他们会定期将奖励（CRV，CVX，LDO）兑换成steCRV并再次存入池子中。通过这种方式用户可以得到更多的steCRV。
4. Brahma.fi的策略和Yearn有所不同，它会以周为单位将ETHMAXI池子中steCRV所产生的收益全部换成ETH，并将ETH跨链存入Optimism上的Lyra期权平台，并使用动量交易策略购买期权以放大收益。如果有产生交易利润，会将利润再次存入池子。

借贷/CDP：Aave，Euler，MakerDao

stETH当前主要被两个借贷协议所集成：Aave和Euler.finance，而Oasis.app集成了steCRV。

• Aave

Aave允许用户存入stETH，用stETH作为抵押品，借出其他资产，比如ETH。当用户往Aave存入stETH时，还是会每天获得质押奖励。当用户借出别的资产后，由于质押收益的存在，你所抵押的stETH变多，资产清算率会小幅度降低。但是当前用户无法从Aave借出stETH。从Aave 3月上线stETH到现在，一共有超过16,700个地址将stETH作为抵押品通过Aave借出其他资产。当前Aave V2池子中一共有超过86万个stETH，占全流通的19%左右。该池子的TVL经历了3月到5月的飞速增长，2022年6月初到达峰值的149万个stETH，占当时流通的stETH的36%左右。

为了方便监控抵押品的风险，Lido将stETH存入Aave的用户划分成3种类型。

1. Bin1 - 杠杆质押，即抵押stETH借出ETH再质押
2. Bin2 - 抵押stETH借出非ETH资产
3. Bin3 - 除Bin1和Bin2外的行为

从数据可以看出，Bin1大约占据了50%份额，由此推断出Bin1所代表的杠杆质押最受欢迎。在Bin2中，大约有70%的用户借出稳定币。

• Euler.finance

Euler Finance允许任何人都能在创建资产借贷池，且无需人工干预。Euler一大特点是使用Uniswap V3的价格预言机，只要资产在Uniswap上有交易深度，都可以被创建成借贷池，供用户进行借贷。所以，当前Euler借贷市场不仅支持主流深度好的资产，而且也支持一些高风险或长尾资产。与Aave借贷池不同，Euler不仅仅支持用户抵押stETH借出其他资产，它还支持用户借出stETH。用户存入stETH可以继续获得质押收益。而对于借出stETH的用户，它需要支付借贷期间的质押收益作为利息。

• MakerDao

Oasis.app允许用户存入steCRV代币作为CDP铸造Dai。

杠杆质押：InstaDapp，DefiSaver，IndexCoop，Beverage.finance，Oasis.app

由于Aave允许用户抵押stETH，借出ETH。机智的Defi用户立马将可组合性玩出了花 - 杠杆质押。这里主要存在2种杠杆玩法，但本质上都是通过大约3倍杠杆放大质押收益。一些Defi项目把策略包装成产品，让用户可以一键完成杠杆质押。

策略1：递归质押

1. 存入stETH
2. 借出ETH
3. 把借出的ETH质押到Lido，换成stETH
4. 重复步骤1,2,3

策略2：闪电贷质押 (闪电贷借出的资产主要以ETH和Dai为主，以下流程以闪电贷ETH举例)

1. 用户存入ETH
2. 通过闪电贷借出ETH
3. 通过直接质押或者Dex交易的形式，将所有ETH换成stETH
4. 将stETH存入Aave
5. 在Aave借出ETH
6. 偿还闪电贷

IndexCoop和Beverage.finance采用策略1，而InstaDapp，DefiSaver和Oasis.app采用策略2。其中， InstaDapp与其他产品相比，拥有最高的TVL。当前，包含债务的TVL为1.2亿美元，22年5月TVL最高时超过6亿美元。IndexCoop，Beverage.finance和InstaDapp将产品进行代币化（icETH，ETHMAXY和iETH），让用户可以在Dex自由的进行买卖。

每一个杠杆质押策略的APY并不相同，大概在8%到12%之间。收益的不同，意味着策略之间的杠杆倍数并不相同，从而反映出策略的风险偏好程度也不同。对于杠杆质押，存在哪些潜在的风险呢？

1. 系统性风险。杠杆质押产品除自身协议外还涉及到多个协议，比如Lido和Aave。涉及越多的协议代表放错的可能性也变大。这里也涉及到智能合约漏洞等。
2. stETH价格风险。如果stETH对ETH的汇率出现大幅度的降低，那有可能出现借贷清算的风险。虽然合并前stETH对ETH出现过最大7%的折价，随着合并的成功，stETH/ETH的汇率一直保持在一个稳定的水平。这边想纠正一个错误的认识。ETH的价格降低并不会直接导致杠杆质押的清算，只有当stETH与ETH之间的汇率出现大幅度的脱钩时，清算才有可能发生。
3. ETH借款利率风险。当前Aave上WETH的借出可变动利率为1.71%，远低于Lido以太坊质押APR的5.5%。但WETH的借款利率是可变动的。从下图可以看出，在以太坊合并前后WETH借款利率最高升至43.23%。当出现这种黑天鹅时，杠杆质押只能产生负收益。虽然从图中也可以看出，这种极端情况很少出现，但是还是存在风险。

保本型策略：Pods.finance

保本型策略的基本思路就是把用户的本金存入质押到Lido后。定期将质押收益用于其他Defi项目中，尝试获取更多收益。这种策略的好处就是低风险，无论处于什么行情，本金都不会减少。

Pods.finance stETHvv池子是一种低风险的策略。它将Lido的质押收益与strangle期权策略相结合，以便在ETH价格每次下跌和反弹时赚取更多收益。池子每周会将50%的池子所获得的质押奖励用于构建strangle期权头寸。

风险分级：Idle.finance

Idle.finance是一种收益风险分级协议。根据风险和收益的不同，对于同一种资产提供两个级别的tranches，分别为Senior和Junior。通常，Senior级别本质上对资产有第一留置权，如果出现违约、黑客攻或资金损失的情况，首先对这一级别进行偿还。Junior级别通过更高的风险实现更大的杠杆收益率。因此在资金损失的情况下，Junior级别的资产持有人拥有第二留置权或无留置权。通过对比，我们可以发现，Senior级别承受更小的风险，但获得的收益也更加有限。

固定收益：Element.fi

大多数Defi协议的利息都是动态的，且用户存入本金后就失去了流动性。Element.fi允许通过该平台在到期日时获取固定收益。当前Element支持steCRV存入。对于想要获取动态收益的用户，Element将他们存入的资产分成两种代币：代表本金的PT代币和代币利息的YT代币。如果用户不进行任何操作，到期时，可以用PT和YT赎回本金和最终的利息。但如果用户想要让自己的本金具有流动性且保留收益权，那就可以通过Element的AMM将PY代币卖出，由于到期日的缩短和供需关系，PT会以一定的折价卖出。这时候买入PT的用户，其实就是买到了固定收益权。假设折价为5%，那购买者在到期日可以获得5%的固定收益。

wstETH/B-stETH-STABLE

流动性：Balancer，Aura.finance

当前Balancer拥有wstETH最好的流动性，其TVL为2.6亿美元，其中包含8.2万个wstETH和8.7万个WETH。每个月大概有20万个LDO用于激励池子的流动性。与直接激励Curve stETH池子不同，Lido通过Aura.finance的贿赂平台用LDO激励更多的veBAL持有者为wstETH池子投票，通过他们的投票，wstETH流动性提供者能获得更多的BAL挖矿奖励。

借贷/CDP：MakerDao，Euler.finance，zk.money

• MakerDao

当前wstETH集成的借贷/CDP协议中，MakerDao拥有wstETH最高的TVL。在Oasis.app中有两个关于wstETH的抵押铸造池（wstETH-A和wstETH-B）。wstETH-A池子拥有较低的抵押率，但铸造成本比较高，而wstETH-B池子享有0成本铸造权，但需要抵押更多的wstETH。其中，MakerDao在今年5月16号上线wstETH-B池子，初始手续费为0.75%。9月13日，MakerDao宣布可以在wstETH-B池0手续费铸造Dai。

wstETH-B 0手续费明显吸引了更多的wstETH。当前有大约26万个ETH抵押在wstETH-B池，而wstETH-A的抵押品数量大约为13.5万，几乎少了一倍。抵押品数量的差距也反应出两个池子铸造Dai的数据的差距。wstETH-B当前铸造大约1.2亿个Dai，而wstETH-A的铸造量为5100万个Dai。

从抵押率分布来看，两个池子大部分借贷都有着比较高的抵押率，对于wstETH-A池中，87.6%的抵押率超过了280%，而wstETH-B池，比例也达到了92.3%。这让两个池子都处于比较健康的状态。但另一方面而言，当前的市场处于比较平稳或者说比较低迷的阶段。

• Euler.finance

Euler在处理wstETH时的做法也stETH类似，即允许用户存入wstETH作为抵押品，也允许用户借出wstETH。但是当用户借出wstETH时，还是需要支付借出期间的质押收益。当前存入Euler的wstETH达到7.5万个，总体成上涨趋势，而从Euler借出wstETH也有3万个左右。

• zk.money

zk.money是搭建在Aztec隐私网络上的defi项目。zk.money批量的将用户的wstETH从Aztec网络跨链到以太坊主网并存入Euler.finance。

杠杆质押：DefiSaver

DefiSaver通过集成MakerDao和Lido，允许用户一键完成杠杆质押。用户可以自行选择杠杆倍数。它的策略是将用户存入的ETH换成wstETH，存入MakerDao的wstETH铸造Dai，并将Dai换成wstETH再存入MakerDao，从而提供抵押率。

L2上wstETH生态

从Lido协议10月7日宣布wstETH正式上线Arbitrum和Optimism以来，三周时间，已经有超过15000个wstETH被跨链到二层网络，其中Arbitrum和Optimism各占一半。

冷知识科普，当前Lido并没有官方宣布wstETH与zksync二层的集成，但是通过数据我们发现zksync上存在大概1500个wstETH，这大概是因为用户如果通过Argent钱包质押ETH的话，最终会在zksync上获得wstETH。

随着wstETH上线Arbitrum和Optimism，Lido Dao也开始了每个月每条链15万LDO的流动性挖矿奖励，并且目前来看，这个激励会一直持续。在Optimism上，用户可以在Velodrome.finance，Beethoven和Kyber.network上提供wstETH流动性获取奖励，或者可以将Beethoven的LP存入到Beefy.finance多链收益优化器上。Arbitrum上wstETH用户可以向Balancer和Kyber.network提供流动性。另外，Arbitrum上的Premia已经集成wstETH，允许用户购买看涨和看跌期权。

从Lido Dao 11月LDO激励预算提案可以看出，wstETH集成的项目不会仅停留在提供流动性，而会有更多类别的Defi项目加入Lido wstETH生态，比如借贷，永续合约等。

虽然当前用户不能直接从L2通过Lido进行质押，但是购买wstETH也能让用户参与质押。通过提供良好的流动性，用户可以在L2上直接将自己的资产换成wstETH。当用户拥有了wstETH时，也就开始通过Lido获取质押收益了。

总结

以上，我们回顾了当前Lido stETH/wstETH的Defi生态。Lido当前能够继续吸引足够多的质押量，我个人认为主要出于两点。第一点它能提供一套优秀的验证节点集，来为质押者提供简单而且安全的民主化质押服务。第二点就是Lido质押资产的强大可组合性。这种可组合性让用户可以放心参与到第三方的Defi项目，根据自己的需求和风险偏好，选择参与方式，并且在以太坊上海升级之前，都不用担心退出质押的问题。

stETH/wstETH的生态以后还能有什么的想象力？他们的想象力或者说发展的可能性离不开Defi的发展。如果Defi能够持续更多的创新和发展，stETH也有可能被更多的项目集成。从目前的情况来看，能集成更多的L2（zksync，scroll，starkware等），能让更多L2的用户参与质押，能让更多L2原生的Defi项目集成wstETH，应该会是Lido短中期目标之一。

另外，我个人比较期待stETH的跨赛道集成 - stETH与NFT赛道的深度集成。当stETH拥有良好的流动性时，它就更可能被作为一种支付代币。当前主要的NFT市场都是以ETH作为计价单位和支付单位。stETH作为可自动生息的ETH，它是能够为用户闲置ETH带来一些收益。

最后，本文的大部分资料都是参考Lido中文社区notion页面，Lido Extended Dune看板和各项目方的文档。本文不可作为投资建议，仅作为讨论交流之用。