作者： FFT Future Frontier | 2025年8月14日

2025年8月1日，香港《稳定币条例》正式生效，成为全球首个专门针对法币锚定型稳定币设立的监管框架。7月29日由金管局发布的《持牌稳定币发行人监管指引》（以下简称“正式指引”）较此前5月发布的征求意见稿进一步明确了发行资质、合规范围以及风险管理要求，传递出香港对合规创新的强烈信号。

尽管加密行业部分声音期待放宽，最终发布的版本却延续了香港一贯的“审慎渐进式”监管风格。而与此同时，美国今年通过的《GENIUS法案》则代表了另一种更为宽松、由市场驱动的思路。这场监管“对照实验”，也在某种程度上勾勒出全球稳定币发展路线的两种典型范式。

从草案到落地：香港监管路径的微调与明确

与5月的草案相比，《正式指引》做出了一些结构性修订，在部分要求中添加豁免条款，同时将若干监管要求细化至实操层面。然而总体来看，法规框架并未出现“松绑”趋势，而是倾向于通过提高清晰度和执行力来提升行业预期稳定性。

最值得注意的变化，是监管层首度允许将“代币化资产”纳入储备资产范围，但需附加更严格的风控论证。这在一定程度上反映出香港正尝试为资产上链预留制度接口。相比之下，美国《GENIUS法案》规定的储备类型更为传统，限于现金、短期美债及国债回购协议。

此外，早前设定的2500万港元最低实缴资本金要求仍被保留，并新增要求：发行人必须保持由股本支持的充足流动净资产，且不得包含借贷、担保等杠杆性资金。这一门槛对中小创业项目形成天然壁垒，强化了牌照的“机构门槛”属性。

美式监管逻辑：更宽的入口、更高的自主判断

与香港的自上而下模式相比，美国监管采取了更具“市场自由度”的思路。

根据《GENIUS法案》，稳定币发行人可通过三条路径获得资质：联邦非银机构认证、州级监管许可，或作为受保存款机构的子公司。无需最低资本金门槛，也未对商业计划或执行能力作出硬性要求。

这意味着：在美国，用户需对自己选择的稳定币发行人承担更多“判断责任”。这种放权式监管模式，尽管释放了更大的创新活力，但也放大了风险外溢的可能性。

商业模式披露：香港强调“可持续性”导向

《正式指引》中新增的“发行目的与业务稳健性”章节，要求发行人提交完整商业计划，且需证明具备明确的市场需求与执行能力。

从Circle、Tether、Paxos等领先稳定币发行方的实践来看，这些企业普遍拥有明确的合规路线图、清晰的盈利模型及风险防控方案。香港此项新规意图借此过滤“投机型”项目，提高行业门槛与整体可持续性。

而对比之下，美国《GENIUS法案》目前尚未对发行人商业模式提出实质性要求，这可能为部分“先发即割”类项目提供了可乘之机。

争议焦点：实名制KYC的加密悖论

KYC实名制度是此次《正式指引》中最具争议性的条款之一。尽管早在草案中已有相关表述，但正式版中并未对其进行任何实质性放松。部分加密社群人士认为，这与“去中心化”金融的初衷背道而驰。

金管局助理总裁陈景宏回应指出：本次实名安排甚至比早期提出的“白名单”机制更加严格。不过他也表示，随着零知识证明等合规隐私技术逐步成熟，不排除未来在实际落地过程中进行一定程度的调整。

两种监管哲学下的路径分野

总体而言，香港与美国在稳定币监管上的核心分歧，源自两种不同的金融治理理念：

香港：通过设定高门槛与严监管，以安全、合规为前提逐步推动创新。

美国：放宽资质要求，交由市场自行筛选发行人与产品，由用户“用脚投票”。

值得关注的是，《正式指引》中多次出现“经金管局认可”这样的开放性措辞，意味着在维持监管刚性的同时，香港也为未来预留了灵活调整的可能空间。

结语：谁能率先平衡“信任”与“开放”？

稳定币作为连接现实世界金融与链上金融的关键桥梁，其监管框架的优劣将深刻影响市场格局。香港正在打造一个“由上而下、可持续”的监管样本，美国则提供了一个“由下而上、快速试错”的路径范式。

没有一种路径注定完美，但谁能率先在信任与开放之间实现最优平衡，或许才是这场金融变革中真正的领先者。

资料来源：

《稳定币条例——持牌稳定币发行人监管指引》

《监管持牌稳定币发行人的指引草案》