站在看好與看衰兩個對立面看待THORChain最新進展：流式交換和借貸

Bullish觀點
- 流式交換（Streaming Swap）：將大訂單拆分為小訂單執行跨鏈交易，降低滑點並改善用戶體驗。初期數據顯示交易量提升，但後續回落，長期影響需觀察。
- 借貸功能（Lending）：
  - 抵押品轉換為協議代幣$RUNE，實現「無清算、無利率、無到期日」，透過銷毀$RUNE推動通縮。
  - 抵押品增值時，協議需鑄造額外$RUNE補足差價（部分由50% $RUNE+50%抵押資產支撐，降低風險）。
  - 借貸過程增加交易量，進一步銷毀$RUNE，形成正向飛輪。未來可能擴展更多資產支持與新產品。
Bearish觀點
- 潛在風險：
  - 抵押資產價格上漲（相對於$RUNE）可能導致過度通脹（上限1500萬枚$RUNE），若超出上限恐引發壞賬，需動用國庫資金。
  - 借貸磨損高（需多次代幣轉換），用戶體驗不佳；貸款額度受限（目前500枚$RUNE），規模擴大後可能無法應對擠兌。
  - 低LTV（30%）與高抵押比率（200%-500%）雖降低風險，但也限制產品吸引力，飛輪效應難以持續。
- 結論：借貸功能可能陷入「死亡螺旋」，對協議提升有限，存在設計矛盾。

文章最終拋出問題：讀者傾向看好（Bullish）或看衰（Bearish）THORChain的發展？

作者：雨中狂睡

$RUNE 是一個最近受到廣泛關注的代幣，因 @THORChain 釋放兩個利好而上漲，又因利好落地成為了空軍聚集地。

今天我希望從 Bullish 和 Bearish 兩個方面分析一下協議的這兩個更新：模式、飛輪和風險🧵🧵👇

Bullish

第一個更新是「流式交換 Streaming Swap」，簡單理解就是通過將大訂單分割為小訂單的方式來執行跨鏈，用戶的交換體驗（價格）更友好——滑點小。這個功能其實對幣價的影響並不直接，中間會有一個數據上升帶來的傳導過程。

這個數據變化我看下圖就好，會更加直觀——在推出流式交換後，Thorswap 數據有一個明顯提升，但短暫提升後交易量就開始明顯回落。 Streaming Swap 的影響是否持久還有待時間驗證。

另一個重要的功能就是 Lending，不過 Lending 功能比較複雜，我會花一個比較長的篇幅來把邏輯簡化一下。（個人理解，如果理解錯誤，歡迎勘誤）

將 Lending 的模式簡化，我們可以這樣理解⬇️

如果我們將 10 美金的 $BTC 存入作為抵押品，Thor 會將其轉化為 Tor.BTC，路徑是這樣的，BTC—>RUNE—>銷毀 RUNE 鑄造 Tor.BTC。若 LTV 是 30%，那麼我們就可以藉出 3 TOR（記賬單位，1 TOR=1u）。如果我們要藉 3u ETH，協議就會鑄造 3u 的 $RUNE ，換成 $ETH 給到用戶。還錢按照借時美金計算，而不是按幣本位計算。

接著，我們再來引入其最重要的一個概念：無清算、無利率和無到期日。

為什麼 Thor 敢這麼做呢？是因為它把你的抵押品都變成了 $RUNE 。它當然不需要你還錢，它的目的就是讓把你的還錢慾望降到最低——它已經把你的核心資產都換成了 $RUNE 。

當你取走抵押品的時候，如果 $BTC/ $RUNE 的價值維持不變，那麼無需其他多餘的操作。但如果 $BTC 相對 $RUNE 的價格增值，那 Thor 就需要鑄造額外的 $RUNE 來補齊差價。

比如 10u 的 $BTC 翻了個倍，變成了 20U， $RUNE 價格不變，那麼它就額外需要多鑄造額外的 10U（通脹）。

所以，它其實是不希望你取走抵押品的，不還錢，它就能一直保持銷毀 $RUNE 的狀態。（貸款最少需要 30 天才能還款）

這就是 Thor 構建的一個小飛輪。

當然，其實Tor.BTC 其實不是完全由$RUNE 支撐，而是由50% $RUNE+50% $BTC 支撐的，相當於協議的風險敞口變低了，換句人話就是如果抵押品增值，那麼它只需要鑄造一半的$RUNE 就可以還上抵押品。

這就是我所理解的無清算、無利率和無到期日的根本動機——把你的核心資產換成協議原生 Token。從多頭角度來看，兩個新產品（Streaming Swap 增加用戶交易量，Lending 會涉及多次代幣轉換也會增加交易量）都會增加 ThorSwap 的交易量，且銷毀 $RUNE ，肯定是 Bullish。

現在協議借貸只支持 $BTC 和 $ETH ，後續會增加對更多 Layer1 資產的支持。 Lending 也是 Tor.Asset 的一個 DeFi 樂高，在之後 Thor 可能還會推出適配 Tor.Asset 的新產品，用來增加 ThorSwap LP 的資金利用率。

Bearish

既然 Bullish 的理由是通縮，那麼 Bearish 的主要理由是藉貸產品所為協議帶來的潛在風險。雖然協議能夠通過斷路器來控制債務規模，但是也有可能在上漲的過程中，尤其是 $RUNE 表現沒有可抵押資產表現好時，造成 $RUNE 的過度通脹（最多 1500 萬枚，上限 5 億）。

如果達到上限，可抵押資產再漲（主要看 Asset/ $RUNE 的比值）就不禮貌了，屆時會產生更多的風險——壞賬，協議只能通過國庫的錢來解決壞賬問題。

本質上，Thor 的 Lending 模塊是將風險轉嫁給了協議本身和 $RUNE 持幣者。而且，Thor 由於產品需要經歷幾次 Swap，借貸的磨損會比較大，用戶體驗並不友好。

同時，協議把貸款額度控制 500 枚 $RUNE （現在大概 700-800 萬美元），只有隨著 $RUNE 銷毀的數量變多，協議的貸款額度才會變多。隨著借貸規模的擴大，1500 萬枚的 $RUNE 上限大概率會無法滿足擠兌的出現。

雖然 Thor 存在一個向上的飛輪，但是也會為自己埋下死亡螺旋的風險——如果增發的 1500 萬枚 $RUNE 和國庫資金無法滿足擠兌的要求，那麼，Thor 就會進入死亡螺旋。

因此，我們也就可以理解為什麼 Thor 的抵押品比率要設置在 200%-500%，不給用戶開高槓桿的機會，以及為什麼協議要隨著抵押品的增多而降低借款的 LTV。但是更低的 LTV 會降低產品的採用，導致向上的飛輪轉不起來。

所以，Lending 就成了一個比較雞肋的產品，即對自身協議的提升沒有那麼大，食之無味棄之可惜，不 Bearish 還能幹嘛。

看完這篇分析，你的選擇會是什麼呢？紅色藥丸，還是藍色藥丸？