作者：satbalwyn
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Lido作為以太坊POS生態中的重要一環，從2020年底接受第一筆ETH質押開始，超過9.3萬個獨立錢包地址通過Lido進行ETH質押。當前總質押量超過440萬枚，佔以太坊全網質押大約30%的份額。今天，我們想聊一聊Lido以太坊質押的一個關鍵積木： stETH/wstETH的Defi生態（以太坊主網和L2） 。
為了方便閱讀，在此列出行文結構：
- stETH相關代幣
- stETH/wstETH購買或持有（錢包，去中心化交易所和中心化交易所）
- stETH使用
- wstETH使用
- L2上wstETH生態
stETH相關代幣
Lido質押資產當前被眾多Defi項目所集成，離不開幾個核心樂高代幣。
- stETH ：Lido質押的原生質押憑證。當用戶質押ETH後，會獲得相同數量的stETH。 stETH是一種rebasing代幣，並不是標準的ERC-20。用戶地址上的stETH會隨著每天Lido質押獎勵的更新而更新（增加）。當前鑄造超過460萬個stETH。
- steCRV ：Curve stETH-ETH池子LP代幣。當用戶向該池子存入stETH或者ETH時，會得到steCRV代幣作為流動性提供的憑證。
- wstETH ：是stETH的封裝版本。 wstETH是標準的ERC-20代幣。用戶地址上的wstETH數量固定不變，但這並不影響用戶獲得質押獎勵，每當Lido預言機更新質押獎勵數據後，wstETH對stETH的匯率就會增加，這意味著wstETH的價值越來越高。當前合約通過鎖定超過70萬個stETH（大約為全流通stETH的16%），封裝了超過64萬個wstETH。
- B-stETH-STABLE ：Balancer wstETH-WETH池子LP代幣。當用戶向該池子存入wstETH或者WETH 時，會得到B-stETH-STABLE代幣作為流動性提供的憑證。
圍繞著以上4種代幣，用戶可以參與到Lido的質押生態中，讓自己的質押資產能產生更高的收益和更好的流動性。我們將從用戶購買或持有stETH/wstETH資產和用戶使用stETH/wstETH資產的角度對項目進行歸類，某些項目可能會同時出現在多個類別中。
購買或持有
錢包
Lido以太坊質押協議當前已經集成了19種錢包。用戶可以直接從Lido官網連接錢包質押ETH，或者從錢包本身的Dapp頁面進行質押。根據錢包類型，可大致分成5種：
- 手機錢包：imToken，Argent，Trust錢包，Coinbase錢包，ZenGo，Coin98
- 網頁拓展錢包：MetaMask，MyEtherWallet，Brave錢包，Ambire，Blockchain.com錢包，Exodus，Tally，XDefi
- 硬件錢包：Ledger，Trezor
- 資管平台：Zerion，Zapper，Gnosis Safe
- 錢包鏈接協議：WalletConnect
去中心化交易所
用戶可以通過Curve或Uniswap交易獲得stETH。當前Curve擁有最好的stETH流動性。但建議通過1inch流動性聚合器獲得最佳的報價。用戶還可以通過Loopring的Dex將ETH兌換成wstETH。
中心化交易所
以FTX為首的幾家中心化交易所也上線了stETH相關的交易對，其他交易所包括Huobi，Bybit和MEXC。從Coingecko的數據來看，24小時的交易量MEXC 最高，而FTX擁有相對較好的深度。由於stETH是託管於交易所的地址上，每個交易所對質押獎勵的發放有自己的解決方案。 FTX會在每天Lido預言機更新的前後，暫停stETH交易，並對每個stETH賬戶的餘額進行更新，用戶不需要進行任何操作。 MEXC則需要用戶將所持有的的stETH存入“Defi 挖礦寶”中，才能獲得質押收益。比較有意思的是，中心化交易所沒有選擇上線wstETH這種標準的ERC-20代幣而是選擇上線stETH這種rebasing代幣。從集成的角度，wstETH集成應該更加方便，並且用戶都可以無感的獲得質押收益。但從流動性的角度，可能選擇集成stETH會更好？
使用
Lido質押資產（stETH，wstETH）和其LP代幣（steCRV，B-stETH-STABLE）具有較強的可組合性。越來越多的項目基於他們搭建產品。相比於ETH，當用戶持有stETH或者wstETH時，可以每天定時獲得質押獎勵（當前APR為~5.5%）。當用戶將stETH或者wstETH用於提供流動性或者作為抵押品進行借貸時，還是可以獲得質押收益。這一特性允許用戶在獲得質押收益的同時，獲得Defi的額外獎勵，或者提高資產的利用率。還有一些Defi項目利用stETH良好的流動性和可抵押性，開發出槓桿質押產品，進一步提供用戶的收益。當前stETH集成的Defi項目涵蓋了多個defi賽道：Dex，借貸/CDP，收益聚合器，固收，風險分級管理，槓桿質押等。
我們先來看看Lido的stETH/wstETH在Defi項目中的分佈情況。為了方便對比，我將根據wstETH對stETH的匯率，將wstETH換算成stETH。統計分佈時，主要收錄了DEX和借貸相關的幾個主要項目，一些項目（比如跨鏈橋地址等）統一歸類到“其他”。當前stETH的鑄造量超過460萬個，其中大約有超過5成的stETH參與到Defi項目中。流動性佔15%，借貸佔31%。 FTX的持有率應該是一個亮點，居然有6.7萬個stETH存放在FTX。
stETH/steCRV
流動性： Curve，Convex，Yearn，Harvest
- Curve.finance
在Defi世界裡，流動性才是王道。 Curve stETH-ETH池子為stETH的良好流動性提供了基礎。用戶往該池子中添加任何比例的stETH和ETH，都會獲得相應的steCRV (池子的LP代幣)。 Lido每個月都有LDO預算用於激勵該池子的TVL。該池子的LDO激勵佔每個月Lido預算的50%。該激勵使得LP用戶既能獲得質押收益，又能獲得LDO的額外獎勵。該池子的高TVL保證了stETH用戶可以隨時以很低的折價（甚至1:1）將stETH兌換成ETH，從而實現“退出質押”（在以太坊上海昇級前，全網質押的ETH處於被鎖定狀態，無法提款）。
今年以來，stETH對ETH的匯率也算經歷了市場一波波的考驗，隨著合併的成功，匯率也從6月中旬最低的0.9358上漲到最近最高的1，並在0.995附近震盪。池子的TVL相比於合併時翻了一倍，到達19億美元。而LP中stETH和ETH的比例也從70%:30%回到了比較均衡的50%:50%。
提供流動性後，所獲得的steCRV代幣可以幫助用戶獲得額外的收益。以下提供4種方式。
- 將steCRV存入Curve Gauge。
- 將steCRV存入Convex.finance。
- 將steCRV存入Yearn和Harvest機槍池中。本質上，Yearn和Harvest也是將用戶的steCRV代幣存到Convex獲取收益。但是他們會定期將獎勵（CRV，CVX，LDO）兌換成steCRV並再次存入池子中。通過這種方式用戶可以得到更多的steCRV。
- Brahma.fi的策略和Yearn有所不同，它會以周為單位將ETHMAXI池子中steCRV所產生的收益全部換成ETH，並將ETH跨鏈存入Optimism上的Lyra期權平台，並使用動量交易策略購買期權以放大收益。如果有產生交易利潤，會將利潤再次存入池子。
借貸/CDP： Aave，Euler，MakerDao
stETH當前主要被兩個借貸協議所集成：Aave和Euler.finance，而Oasis.app集成了steCRV。
- Aave
Aave允許用戶存入stETH，用stETH作為抵押品，借出其他資產，比如ETH。當用戶往Aave存入stETH時，還是會每天獲得質押獎勵。當用戶借出別的資產後，由於質押收益的存在，你所抵押的stETH變多，資產清算率會小幅度降低。但是當前用戶無法從Aave借出stETH。從Aave 3月上線stETH到現在，一共有超過16,700個地址將stETH作為抵押品通過Aave借出其他資產。當前Aave V2池子中一共有超過86萬個stETH，佔全流通的19%左右。該池子的TVL經歷了3月到5月的飛速增長，2022年6月初到達峰值的149萬個stETH，佔當時流通的stETH的36%左右。
為了方便監控抵押品的風險，Lido將stETH存入Aave的用戶劃分成3種類型。
- Bin1 - 槓桿質押，即抵押stETH借出ETH再質押
- Bin2 - 抵押stETH借出非ETH資產
- Bin3 - 除Bin1和Bin2外的行為
從數據可以看出，Bin1大約佔據了50%份額，由此推斷出Bin1所代表的槓桿質押最受歡迎。在Bin2中，大約有70%的用戶借出穩定幣。
- Euler.finance
Euler Finance允許任何人都能在創建資產借貸池，且無需人工干預。 Euler一大特點是使用Uniswap V3的價格預言機，只要資產在Uniswap上有交易深度，都可以被創建成借貸池，供用戶進行借貸。所以，當前Euler借貸市場不僅支持主流深度好的資產，而且也支持一些高風險或長尾資產。與Aave借貸池不同，Euler不僅僅支持用戶抵押stETH借出其他資產，它還支持用戶借出stETH。用戶存入stETH可以繼續獲得質押收益。而對於借出stETH的用戶，它需要支付借貸期間的質押收益作為利息。
- MakerDao
Oasis.app允許用戶存入steCRV代幣作為CDP鑄造Dai。
槓桿質押： InstaDapp，DefiSaver，IndexCoop，Beverage.finance，Oasis.app
由於Aave允許用戶抵押stETH，借出ETH。機智的Defi用戶立馬將可組合性玩出了花- 槓桿質押。這裡主要存在2種槓桿玩法，但本質上都是通過大約3倍槓桿放大質押收益。一些Defi項目把策略包裝成產品，讓用戶可以一鍵完成槓桿質押。
策略1：遞歸質押
- 存入stETH
- 借出ETH
- 把借出的ETH質押到Lido，換成stETH
- 重複步驟1,2,3
策略2：閃電貸質押(閃電貸借出的資產主要以ETH和Dai為主，以下流程以閃電貸ETH舉例)
- 用戶存入ETH
- 通過閃電貸借出ETH
- 通過直接質押或者Dex交易的形式，將所有ETH換成stETH
- 將stETH存入Aave
- 在Aave借出ETH
- 償還閃電貸
IndexCoop和Beverage.finance採用策略1，而InstaDapp，DefiSaver和Oasis.app採用策略2。其中， InstaDapp與其他產品相比，擁有最高的TVL。當前，包含債務的TVL為1.2億美元，22年5月TVL最高時超過6億美元。 IndexCoop，Beverage.finance和InstaDapp將產品進行代幣化（icETH，ETHMAXY和iETH），讓用戶可以在Dex自由的進行買賣。
每一個槓桿質押策略的APY並不相同，大概在8%到12%之間。收益的不同，意味著策略之間的槓桿倍數並不相同，從而反映出策略的風險偏好程度也不同。對於槓桿質押，存在哪些潛在的風險呢？
- 系統性風險。槓桿質押產品除自身協議外還涉及到多個協議，比如Lido和Aave。涉及越多的協議代表放錯的可能性也變大。這裡也涉及到智能合約漏洞等。
- stETH價格風險。如果stETH對ETH的匯率出現大幅度的降低，那有可能出現借貸清算的風險。雖然合併前stETH對ETH出現過最大7%的折價，隨著合併的成功，stETH/ETH的匯率一直保持在一個穩定的水平。這邊想糾正一個錯誤的認識。 ETH的價格降低並不會直接導致槓桿質押的清算，只有當stETH與ETH之間的匯率出現大幅度的脫鉤時，清算才有可能發生。
- ETH借款利率風險。當前Aave上WETH的借出可變動利率為1.71%，遠低於Lido以太坊質押APR的5.5%。但WETH的借款利率是可變動的。從下圖可以看出，在以太坊合併前後WETH借款利率最高升至43.23%。當出現這種黑天鵝時，槓桿質押只能產生負收益。雖然從圖中也可以看出，這種極端情況很少出現，但是還是存在風險。
保本型策略： Pods.finance
保本型策略的基本思路就是把用戶的本金存入質押到Lido後。定期將質押收益用於其他Defi項目中，嘗試獲取更多收益。這種策略的好處就是低風險，無論處於什麼行情，本金都不會減少。
Pods.finance stETHvv池子是一種低風險的策略。它將Lido的質押收益與strangle期權策略相結合，以便在ETH價格每次下跌和反彈時賺取更多收益。池子每週會將50%的池子所獲得的質押獎勵用於構建strangle期權頭寸。
風險分級： Idle.finance
Idle.finance是一種收益風險分級協議。根據風險和收益的不同，對於同一種資產提供兩個級別的tranches，分別為Senior和Junior。通常，Senior級別本質上對資產有第一留置權，如果出現違約、黑客攻或資金損失的情況，首先對這一級別進行償還。 Junior級別通過更高的風險實現更大的槓桿收益率。因此在資金損失的情況下，Junior級別的資產持有人擁有第二留置權或無留置權。通過對比，我們可以發現，Senior級別承受更小的風險，但獲得的收益也更加有限。
固定收益： Element.fi
大多數Defi協議的利息都是動態的，且用戶存入本金後就失去了流動性。 Element.fi允許通過該平台在到期日時獲取固定收益。當前Element支持steCRV存入。對於想要獲取動態收益的用戶，Element將他們存入的資產分成兩種代幣：代表本金的PT代幣和代幣利息的YT代幣。如果用戶不進行任何操作，到期時，可以用PT和YT贖回本金和最終的利息。但如果用戶想要讓自己的本金具有流動性且保留收益權，那就可以通過Element的AMM將PY代幣賣出，由於到期日的縮短和供需關係，PT會以一定的折價賣出。這時候買入PT的用戶，其實就是買到了固定收益權。假設折價為5%，那購買者在到期日可以獲得5%的固定收益。
wstETH/ B-stETH-STABLE
流動性： Balancer，Aura.finance
當前Balancer擁有wstETH最好的流動性，其TVL為2.6億美元，其中包含8.2萬個wstETH和8.7萬個WETH。每個月大概有20萬個LDO用於激勵池子的流動性。與直接激勵Curve stETH池子不同，Lido通過Aura.finance的賄賂平台用LDO激勵更多的veBAL持有者為wstETH池子投票，通過他們的投票，wstETH流動性提供者能獲得更多的BAL挖礦獎勵。
借貸/CDP： MakerDao，Euler.finance，zk.money
- MakerDao
當前wstETH集成的借貸/CDP協議中，MakerDao擁有wstETH最高的TVL。在Oasis.app中有兩個關於wstETH的抵押鑄造池（wstETH-A和wstETH-B）。 wstETH-A池子擁有較低的抵押率，但鑄造成本比較高，而wstETH-B池子享有0成本鑄造權，但需要抵押更多的wstETH。其中，MakerDao在今年5月16號上線wstETH-B池子，初始手續費為0.75%。 9月13日，MakerDao宣布可以在wstETH-B池0手續費鑄造Dai。
wstETH-B 0手續費明顯吸引了更多的wstETH。當前有大約26萬個ETH抵押在wstETH-B池，而wstETH-A的抵押品數量大約為13.5萬，幾乎少了一倍。抵押品數量的差距也反應出兩個池子鑄造Dai的數據的差距。 wstETH-B當前鑄造大約1.2億個Dai，而wstETH-A的鑄造量為5100萬個Dai。
從抵押率分佈來看，兩個池子大部分借貸都有著比較高的抵押率，對於wstETH-A池中，87.6%的抵押率超過了280%，而wstETH-B池，比例也達到了92.3% 。這讓兩個池子都處於比較健康的狀態。但另一方面而言，當前的市場處於比較平穩或者說比較低迷的階段。
- Euler.finance
Euler在處理wstETH時的做法也stETH類似，即允許用戶存入wstETH作為抵押品，也允許用戶借出wstETH。但是當用戶借出wstETH時，還是需要支付借出期間的質押收益。當前存入Euler的wstETH達到7.5萬個，總體成上漲趨勢，而從Euler借出wstETH也有3萬個左右。
- zk.money
zk.money是搭建在Aztec隱私網絡上的defi項目。 zk.money批量的將用戶的wstETH從Aztec網絡跨鏈到以太坊主網並存入Euler.finance。
槓桿質押： DefiSaver
DefiSaver通過集成MakerDao和Lido，允許用戶一鍵完成槓桿質押。用戶可以自行選擇槓桿倍數。它的策略是將用戶存入的ETH換成wstETH，存入MakerDao的wstETH鑄造Dai，並將Dai換成wstETH再存入MakerDao，從而提供抵押率。
L2上wstETH生態
從Lido協議10月7日宣布wstETH正式上線Arbitrum和Optimism以來，三週時間，已經有超過15000個wstETH被跨鏈到二層網絡，其中Arbitrum和Optimism各佔一半。
冷知識科普，當前Lido並沒有官方宣布wstETH與zksync二層的集成，但是通過數據我們發現zksync上存在大概1500個wstETH，這大概是因為用戶如果通過Argent錢包質押ETH的話，最終會在zksync上獲得wstETH。
隨著wstETH上線Arbitrum和Optimism，Lido Dao也開始了每個月每條鏈15萬LDO的流動性挖礦獎勵，並且目前來看，這個激勵會一直持續。在Optimism上，用戶可以在Velodrome.finance，Beethoven和Kyber.network上提供wstETH流動性獲取獎勵，或者可以將Beethoven的LP存入到Beefy.finance多鏈收益優化器上。 Arbitrum上wstETH用戶可以向Balancer和Kyber.network提供流動性。另外，Arbitrum上的Premia已經集成wstETH，允許用戶購買看漲和看跌期權。
從Lido Dao 11月LDO激勵預算提案可以看出，wstETH集成的項目不會僅停留在提供流動性，而會有更多類別的Defi項目加入Lido wstETH生態，比如借貸，永續合約等。
雖然當前用戶不能直接從L2通過Lido進行質押，但是購買wstETH也能讓用戶參與質押。通過提供良好的流動性，用戶可以在L2上直接將自己的資產換成wstETH。當用戶擁有了wstETH時，也就開始通過Lido獲取質押收益了。
總結
以上，我們回顧了當前Lido stETH/wstETH的Defi生態。 Lido當前能夠繼續吸引足夠多的質押量，我個人認為主要出於兩點。第一點它能提供一套優秀的驗證節點集，來為質押者提供簡單而且安全的民主化質押服務。第二點就是Lido質押資產的強大可組合性。這種可組合性讓用戶可以放心參與到第三方的Defi項目，根據自己的需求和風險偏好，選擇參與方式，並且在以太坊上海昇級之前，都不用擔心退出質押的問題。
stETH/wstETH的生態以後還能有什麼的想像力？他們的想像力或者說發展的可能性離不開Defi的發展。如果Defi能夠持續更多的創新和發展，stETH也有可能被更多的項目集成。從目前的情況來看，能集成更多的L2（zksync，scroll，starkware等），能讓更多L2的用戶參與質押，能讓更多L2原生的Defi項目集成wstETH，應該會是Lido短中期目標之一。
另外，我個人比較期待stETH的跨賽道集成- stETH與NFT賽道的深度集成。當stETH擁有良好的流動性時，它就更可能被作為一種支付代幣。當前主要的NFT市場都是以ETH作為計價單位和支付單位。 stETH作為可自動生息的ETH，它是能夠為用戶閒置ETH帶來一些收益。
最後，本文的大部分資料都是參考Lido中文社區notion頁面， Lido Extended Dune看板和各項目方的文檔。本文不可作為投資建議，僅作為討論交流之用。
